專家簡介
沈建光：全球化智庫（CCG）特邀高級研究員、京東數字科技副總裁、首席經濟學家、前瑞穗證劵亞洲公司首席經濟學家。
10月15日，央行公布了9月金融及信貸數據。其中，9月新增人民幣貸款1.69兆、新增社融2.27兆、M2同比增速8.4%。
2019年10月15日，央行公布了9月金融及信貸數據。其中，9月新增人民幣貸款1.69兆、新增社融2.27兆、M2同比增速8.4%。具體來看：
降準效果顯現
企業端帶動人民幣貸款超預期回升
9月金融機構新增人民幣貸款1.69兆，同比多增3100億，略超市場預期。其中，企業端貸款表現支撐作用較大，非金融企業貸款合計同比多增3341億，短貸和中長貸新增分別為2550和5637億，環比分別多增2905億和1352億，除與季末銀行集中投放有關外，或表明降準釋放流動性及降低企業融資成本的效果比想象中更加顯著。
其他分項來看，9月居民中長貸新增報4943億，環比多增403億，主要受9月房市銷售有所回暖影響，數據顯示9月份30大中城市建案成交面積同比增速由負轉正至4.7%，在連續5個月下滑後出現回升；居民短貸新增2707億元，環比多增709億，從高頻數據來看，9月消費可能小幅回升。此外，票據融資表現下滑，與企業短貸回升有關。
圖表 1 企業端帶動人民幣貸款超預期回升
資料來源：wind，京東數字科技
貸款和企業債支撐社融環比多增
9月社融新增2.27億，環比多增2929億。其中，社融口徑人民幣貸款新增17650億，環比多增達到4605億成為最重要貢獻；最新調整口徑，納入交易所ABS的企業債新增4014億，環比多增973億，也是正貢獻，且根據wind數據估計，9月交易所ABS淨融資額約為70億，口徑調整的當月影響不大。
主要拖累來自於專項債和未貼現銀行承兌匯票，兩者9月分別新增2239和-431億，環比分別少增977、589億元；其中，9月專項債發行力度依然不小，但年內額度基本投放完畢對9月影響較大，後續若能夠盡快落實明年額度提前下達，則專項債發行力度有望延續。其他分項中，股票融資新增較上月變動不大，非標的委託、信託貸款當月新增仍為負，尤其在房地產融資收緊以來，信託產品發行受到顯著影響，用益信託數據顯示9月集合信託成立金額同比減少23.84%。
圖表 2 9月集合信託信託成立金額同比大幅減少
資料來源：用益信託，京東數字科技
圖表 3 貸款和企業債支撐社融環比多增
資料來源：wind，京東數字科技
9月降準基礎貨幣投放力度超過1月
市場流動性充裕
9月廣義貨幣(M2)餘額195.23兆元,同比增長8.4%，增速分別比上月末和上年同期高0.2個和0.1個百分點；狹義貨幣(M1)餘額55.71兆元,同比增長3.4%。
我們此前就認為，由於9月降準釋放流動性的力度較大，M2增速將會回升。我們對比了今年兩次全面降準後的貨幣回籠情況，發現無論是OMO逆回購還是MLF操作，1月降準後的淨回籠量均顯著高於9月，而整個1季度的回籠量則更大。
圖表 4 OMO逆回購、MLF操作，1月降準後的淨回籠量均顯著高於9月
資料來源：wind，京東數字科技
圖表 5 降準之下M2增速如期回升
資料來源：wind，京東數字科技
降準效果較好、內外環境出現新變化，還該不該降息？
總體來看，在降準的刺激之下，9月金融及信貸數據整體改善明顯，逆周期調控的效果較好。而近期中國面臨的內外部環境均出現了新變化，一是近期第十三輪中美經貿高級別談判取得階段性進展，第一階段協議接近達成；二是9月以來豬肉價格仍在飛漲，帶動CPI觸“3”。在此情況下，還有沒有必要降息呢？
短期內通脹上行可能對貨幣政策帶來一定掣肘，但結構性寬鬆的基調不會變。尤其是去除豬肉影響之後，PPI、核心CPI等指標依舊疲軟說明總需求依然低迷；中美階段性成果的達成僅僅避免了事態進一步惡化，尚無法抵消前期加征關稅對中國經濟的負面影響，剛剛公布的9月外貿數據繼續走弱，短期內逆周期調控的壓力仍然不小。而當前企業尤其民營和中小微部門的實際融資成本仍然偏高，貨幣政策傳導機制仍有待疏通。
上述分析表明當前穩增長和降成本均需要繼續探索降息，關鍵仍在在於路徑和方式。筆者早在《全球降息潮下中國如何選擇？》中就曾對當前“降息”的內涵進行過討論，而9月LPR報價下調的“廣義降息”方式，實際上可以歸於人民銀行行長易綱此前所強調的運用市場化手段引導實際融資成本降低的路徑之一，即“市場化降息”。後續如貸款利率並軌能夠加速推進，配合更多定向、創新貨幣政策工具，“市場化降息”效果可以期待。
文章選自“沈建光博士宏觀研究”，2019年10月15日
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