美債收益率曲線倒掛幾天就開始恐慌？等持續一個季度再研判

收益率倒掛，長期被視為美國經濟衰退的先兆之一。

3月21日，備受全球經濟金融界矚目的美聯儲貨幣政策議息會議釋放了強烈的鴿派信號：美聯儲下調了經濟增長預測，且預計今年不會加息。市場此前預計美聯儲今年將加息一次，美聯儲此番對貨幣政策走勢的指引比市場預期要寬鬆。

3月22日，在國債市場消化了美聯儲貨幣政策決議之後，美國十年期國債的利率跌到了3個月期國債利率的下方，即出現了收益率倒掛的情況；3月25日，10年期美債收益率跌破2.4%關口，跌至2.3983%。3個月和10年期美債收益率利差為4.905個基點，收益率曲線倒掛擴大。

新的一輪衰退要來了嗎？目前對這一現象的解讀還存爭議。

這一規律由杜克大學商學院教授Campell Harvey首次發現提出。

1986年Harvey在芝加哥大學發表的論文表明，收益率曲線倒掛（短期利率高於長期利率）會導致12個月至18個月內發生經濟衰退。自Harvey的論文發表以來，3次曲線倒掛全部得到了驗證。上一次收益率曲線倒掛是在全球金融危機之前。

Harvey在最近也發文強調，他的模型認為，收益率曲線反轉必須持續整整一個季度，而不僅僅是幾天。因此，目前還沒有完全達到這一水準，但Havery相信當前的趨勢表明，很快就會達到這一水準。

在一個增長的經濟體中，收益率曲線的正常表現是長期債券比短期債券有更高的收益率。出現這種情況有很多直觀的原因，但最重要的原因是：世界上最安全的資產之一是10年期美國國債。當不確定性增加時，它是一種典型的避險資產。需求使價格上漲，收益率下降。由於許多投資者將資金從短期投資轉向長期避險投資，如10年期美國國債，從而導致了收益率曲線逆轉。

Harvey認為，即便撇開他的收益率曲線模式，其他的經濟指標也不容樂觀，美國經濟已進入商業周期晚期。美國國家經濟研究局（National Bureau of Economic Research）的數據顯示，上一次經濟衰退於2009年6月結束。在現代社會，兩次經濟衰退之前的平均時間是58個月，現在已經間隔117個月，是平均時間的兩倍多。

荷蘭盛寶銀行首席經濟學家Steen Jacobsen與Harvey持同一立場。他向澎湃新聞表示，收益率曲線是不會出錯的，而且生產率已經持續多年低增長，收益率曲線自去年12月之後再現倒掛，也體現出經濟增長乏力的擔憂 ；與此同時，美聯儲、歐洲央行的主要央行難以走出低利率的漩渦，全球經濟增長前景也籠罩著陰霾。

但是安聯首席經濟學家Mohamed A. El-Erian卻認為，多項經濟數據卻並不能支持以上判斷。勞動力市場繼續支撐消費，這是美國經濟活動的最重要推動力。月均新增就業仍遠高於周期後期的預期水準。目前的薪資增長水準，折合成年率超過3%。El-Erian稱，從經濟數據以及市場反應來看，此次的曲線倒掛不太可能成為美國經濟衰退的信號。

中信證券明明債券研究團隊認為，避險情緒退散之後，期限利差可能從短暫的倒掛回歸正值，並且在美國經濟逆風越刮越大之後，轉入持續的負值。如果這一次美元沒有明顯下跌的話，美債收益率曲線這一次倒掛是避險情緒和經濟衰退擔憂共同作用的結果。雖然避險情緒的褪去可能將使得債券收益率利差在0bp附近波動，但是隨著經濟步入衰退的壓力增加，倒掛的程度也將加深，美聯儲或不得不進一步轉向。

西班牙對外銀行亞洲首席經濟學家夏樂向澎湃新聞表示，當前還有一種擔憂情緒在於，在次貸危機後美國經濟都處於擴張周期，這一輪周期已經超過10年了，而今年的多項數據又不如去年那麽樂觀，擔憂經濟衰退的情緒便會因此上漲。

儘管對倒掛後是否會出現衰退尚存爭議，但對於倒掛是預警這一點市場是有共識的，從金融危機的歷史也看見，危機的引爆點往往不可預測。在每一個經濟周期的冷暖榮枯、興盛衰敗，往往從“星星之火”進而演化成危機。

因此，在本次利率倒掛露頭之際，其延續周期成其是否研判的重要依據。