央行溫信祥、張蓓：數字貨幣對貨幣政策的影響

導讀：技術和經濟的發展，使得貨幣形態發生了巨大的變化，越來越多的數字貨幣進入我們的生活，也對中央銀行的貨幣政策提出了挑戰

　　作者：溫信祥　張蓓‘中國人民銀行貨幣政策司，溫信祥系副司長’

　　來源：《中國金融》2016年第17期

　　2009年，比特幣橫空出世，作為世界上第一個去中心化的分布式匿名虛擬貨幣，吸引了眾多目光。比特幣之前，已經有過遊戲幣一類的虛擬貨幣，它們在特定的領域內，受到特定人群的追捧。而在遊戲幣之前，也已經有了許多電子貨幣，如銀行卡、電子票據等，它們是法幣的數字化。近年來，數字貨幣的快速發展，對經濟金融產生了一定的影響，也引發了關於數字貨幣對貨幣政策影響的深層次思考。

　　虛擬貨幣、電子貨幣和數字貨幣

　　在研究數字貨幣對貨幣政策影響之前，我們先比較幾個重要的概念——虛擬貨幣、電子貨幣和數字貨幣。與電子貨幣一樣，虛擬貨幣也是無形的，兩者之間最重要的區別就是發行者的不同。電子貨幣是法幣的電子化，包括我們常見的銀行卡、網銀、電子現金等；還有近年來發展起來的第三方支付，如支付寶、財付通等。這些電子貨幣無論其形態如何、通過哪些機構流通，其最初的源頭都是中央銀行發行的法幣。但虛擬貨幣是非法幣的電子化，其最初的發行者並不是央行。比如，騰訊Q幣以及其他的遊戲幣等，這類虛擬貨幣主要限於特定的虛擬環境裡流通；之後出現的比特幣，通過區塊鏈技術較好地解決了去中心化、去信任的問題，實現了全球流通，在世界範圍內受到追捧。電子貨幣與虛擬貨幣，統稱為數字貨幣（見表1）。由於性質不同，不同數字貨幣對貨幣政策的影響也存在差異。

　　電子貨幣對貨幣政策的影響

　　電子貨幣是法幣的電子化，包括非現金支付方式，如票據支付、銀行卡支付、預付卡支付等。最初，電子支付主要通過銀行等金融機構來完成；後來隨著互聯網技術的推廣，非金融支付機構也進入支付體系，被稱為第三方支付，如支付寶等。第三方支付機構的加入，使支付變得更加便利，比如提供更加友好的支付界面、拓展特約商戶範圍、收集整理資訊提供增值服務等，但最終的支付清算仍然主要通過銀行體系來完成。隨著規模的快速擴張，電子貨幣對貨幣政策的影響也日益顯現。

　　電子貨幣導致貨幣需求的穩定性下降。在選擇持有貨幣還是持有其他金融資產時，經濟主體不僅要考慮收益，還要考慮交易成本，包括購買金融產品的傭金、出售金融產品到銀行取現所花費的時間等。電子貨幣便利了貨幣和金融產品的轉換，降低了交易成本。在這種情況下，經濟主體對利率的敏感度提高，利率的微小變化有可能引起經濟主體頻繁改變貨幣和金融資產的持有量，貨幣需求的穩定性下降。

　　電子貨幣對貨幣供應總量的影響存在不確定性。一方面，非現金支付中的票據貼現和信用卡涉及信用創造，會增加貨幣供應量；另一方面，一些非金融支付機構開始提供信用服務，從而減少企業和個人對金融機構信貸的需求，相應減少貨幣創造和貨幣供應量。從對貨幣供給結構的影響看，隨著電子貨幣的廣泛應用，各層次貨幣供應量之間以及貨幣與金融資產之間的邊界日益模糊，各層次貨幣供應量的可測性和可控性下降。

　　電子貨幣的發展導致數量型調控的有效性降低，但有助於提高價格型工具的有效性。在數量型調控中，中央銀行主要通過調控基礎貨幣的數量來調節貨幣供應量，最終影響產出、通脹等經濟變量。電子貨幣的發展導致了貨幣需求的不穩定性，各層次貨幣供應量的可測性和可控性下降、對貨幣乘數的影響也存在不確定性。這侵蝕了數量型調控的基礎，削弱了數量型調控的有效性。但電子貨幣便利了現金與其他生息資產的轉換，企業和個人更容易持有生息資產，企業和個人將不付息的現金轉化為生息資產，生息資產比例上升，企業和個人對利率的敏感度上升，有助於利率等價格型工具發揮作用。

　　虛擬貨幣對貨幣政策的影響

　　以比特幣為代表的虛擬貨幣具有不少優點，所以很快在全球範圍內得到追捧。區塊鏈、加密等技術的進步使得製約虛擬貨幣發展的安全問題和信任問題得到較好的解決，交易雙方無需相互信任就可以完成交易。比特幣在一定程度上打破了現實世界中或多或少存在的貨幣兌換限制和支付的寡頭壟斷，且成本很低，滿足了公眾低成本進行跨國界支付和交易的需求。2008年國際金融危機之後，一些央行采取大規模量化寬鬆政策，招致了濫發貨幣的質疑。比特幣不由任何單一機構發行，而是由“礦工挖礦”產生，其發行速度和規模由技術規則預先設定，並設有一個上限，消除了使用者對貨幣濫發的擔心。此外，比特幣的匿名特徵，也迎合了資訊時代一些人對於個人隱私保護的需要。

　　但是，這並不意味著虛擬貨幣沒有風險。一是缺乏透明度。對於大多數使用者來說，複雜的技術難以理解，使得使用者易於遭受欺詐。二是缺乏法律認可和監管，因欺詐、被盜、實體破產所遭受的損失也缺乏賠償機制。三是存在技術安全問題。儘管破壞像比特幣這樣的區塊鏈系統難度較高，需要攻擊51%以上的節點，但攻擊者可能轉而攻擊使用的個人或攻擊相關平台。四是解決問題的代價可能很高。比如，因遭受黑客攻擊而產生可疑交易時，由於區塊鏈不可篡改、不可逆轉的性質，這些交易不能輕易地撤銷，而要發動整個社區的“礦工”或者控制多數算力，這需要付出巨大的成本。例如，2016年6月17日，The DAO遭受黑客攻擊，導致價值6000萬美元的以太幣被劫持，後續解決方案在成本、合法性等方面引起了廣泛爭論。

　　按與真實貨幣的轉換能力，虛擬貨幣可以分為封閉型虛擬貨幣、單向流入的虛擬貨幣和雙向兌換的虛擬貨幣。封閉或單向流入型虛擬貨幣只在封閉的特定領域內承擔一般等價物的職能，對貨幣政策和實體經濟的影響非常有限。由於遊戲幣這樣的虛擬貨幣通常只能單向兌換，僅在某些遊戲中充當購買虛擬商品的貨幣，且不能兌換回法幣，因此它們更類似於一種特殊的商品，其價格更類似於單個商品的價格。遊戲幣購買力波動的影響，隻限於該款遊戲玩家範圍，而貨幣政策關注的是價格總水準的穩定。

　　雙向兌換型虛擬貨幣較大程度的具備了貨幣的特徵，但其不是央行或公共當局發行的貨幣，流通也不經過傳統的商業銀行體系，如果達到一定規模，對中央銀行的調控會產生較大影響。一是削弱貨幣政策有效性。央行調控的前提條件是壟斷貨幣發行權充當最後貸款人，通過投放或回收基礎貨幣，調控銀行體系流動性，影響短期利率，從而影響實體經濟的儲蓄和投資等經濟行為。當虛擬貨幣達到一定規模，在經濟中充當貨幣職能，其數量和價格均會對實體經濟產生重大影響，而央行缺乏調控這些虛擬貨幣數量、價格的能力，只能通過調控法幣流動性和價格來施加間接影響，貨幣政策的有效性將被削弱。二是影響鑄幣稅收入。虛擬貨幣的發行流通將弱化中央銀行對貨幣發行的壟斷，造成中央銀行鑄幣稅損失。三是降低貨幣指標的準確性。此外，值得注意的是，一些虛擬貨幣的支付網絡有可能對以央行和商業銀行為主體的既有支付體系形成替代和衝擊，從而削弱央行通過支付體系監測資金流動、收集資訊的能力。

　　一些因素製約了雙向兌換型虛擬貨幣對貨幣政策的影響。一是目前虛擬貨幣使用率較低。二是去中心化的虛擬貨幣有固定發行上限，容易引致通縮和囤積，甚至成為投資炒作的對象，從而導致價格大幅波動。三是中心化的虛擬貨幣，其發行人承擔了對該種貨幣的兌付承諾和幣值調節職能，有可能引致系統性風險，可通過法律予以規範和約束。由於目前數字貨幣的廣泛使用還存在一定障礙，其對貨幣政策調控的影響仍在可控範圍之內。

　　有關中央銀行發行數字貨幣的討論

　　隨著數字技術的發展，一些國家已經開始探索貨幣當局在數字貨幣發展中應該扮演的角色，但各國態度存在差異。英格蘭銀行的態度比較積極，提出通過“分布式账簿”技術，中央銀行的資產負債表有可能向更多的金融機構開放，甚至向非金融機構乃至家庭和個人開放。

　　如果中央銀行發行的數字貨幣僅僅只是替代紙鈔和鑄幣，那麽它實際上就是一種電子現金，對貨幣政策和商業銀行的影響都不大。在傳統的貨幣發行中，流通中現金其實也是央行對公眾的直接負債，只是由於技術限制和成本方面的考慮，央行通過商業銀行來發行現金。隨著技術的進步，央行通過數字貨幣形式直接將貨幣發行至個人和企業账戶成為可能。電子現金流轉仍然通過央行和金融機構再至企業和個人，在貨幣創造管道、流轉環節、功能上與紙幣完全相同，沒有脫離傳統貨幣政策調控的範圍。電子現金的主要功能在於便利交易支付。考慮到近年來第三方支付等非現金支付方式的發展已經極大地便利了交易支付，電子現金對貨幣交易需求的影響有限，對貨幣政策的總體影響不顯著。電子現金在多大程度上被公眾接受，取決於其使用的便捷性、安全性。

　　如果央行數字貨幣不僅僅替代了現金，同時也與商業銀行存款競爭的話，央行數字貨幣會對經濟產生更多實質性的影響。正如英格蘭銀行副行長本•布勞德本特在其題為“中央銀行與數字貨幣”的演講中所提到的，如果央行負債表擴大至企業和家庭，中央銀行數字貨幣账戶與銀行存款账戶越相似，所產生的銀行存款流失的問題就會變得越嚴重。這種情況下，中央銀行發行數字貨幣就不僅僅關乎貨幣交易安全性和成本問題，而將涉及巨集觀審慎，有可能對現代金融體系的基礎結構產生重要影響。

　　儘管央行發行數字貨幣會給商業銀行帶來衝擊，但商業銀行提供的金融服務仍然是不可或缺的。商業銀行最主要的職能是期限轉換，即借短放長。與之相聯繫的是商業銀行提供了信用風險甄別、定價、風險管理等服務，在這些領域，商業銀行提供的專業金融服務仍然不可或缺。

責任編輯：何凱玲