中信證券信投顧：A股將在最後的考驗後迎來修複行情

　　‘信·策略’98期丨九月策略：最後的考驗

　　寫在前面

　　8月，A股在貿易摩擦、匯率波動、部分科技股和消費股中報低於預期等因素壓製下大幅回調，上證指數2700點的底線數次被跌穿，但最終仍頑強收回。 

　　9月，我們認為市場底部將經受住美國對2000億美元中國商品加征關稅、聯儲加息、新興市場匯率風險以及國內經濟下行、季末流動性偏緊等事件的考驗，而隨著政策托底效果逐漸顯現，股指有望在考驗過後於四季度迎來階段性的修複行情。 

　　— 研大勢 —

　　丨美國對2000億美元中國商品加征關稅、聯儲加息將先後落地，海外擾動考驗A股。

　　❶ 9月上中旬，中美貿易摩擦恐持續擾動市場情緒。

　　7月上旬，美國曾宣布對2000億美元中國商品加征關稅。目前，相關聽證流程已經結束，書面意見征求期也將於美東時間9月6日截止。

　　我們認為，上述加征關稅的措施將大概率通過並在9月上中旬開始逐步落地執行。儘管市場對此有一定預期，但具體的關稅徵收規模、徵收時間以及中國應對舉措等仍未明確，投資者避險情緒猶存。

　　❷ 9月下旬，聯儲加息疊加季末流動性壓力，A股面臨考驗。

　　最新的市場數據顯示聯儲9月底加息的概率已逾95%。聯儲加息往往對應著全球資本回流美國以及新興市場危機，近期阿根廷、土耳其等國匯率大幅下挫即是例證。

　　8月下旬，央行重啟逆周期因子之後，人民幣匯率短期企穩卻又再次面臨擾動，而到9月下旬投資者將開始擔憂央行會否跟隨聯儲加息，再疊加季末慣常的流動性壓力，A股仍然面臨一系列考驗。

　　丨經濟下行、通脹上行，類“滯脹”環境考驗A股。

　　❶ PMI超預期難掩經濟下行壓力。

　　8月官方PMI指數為51.3%，環比增長0.1個百分點，也高於市場預期的51%。

　　但是，高爐開工率、日均耗煤量等行業高頻指標均環比下行，從另一個維度反映出當前巨集觀經濟仍有較大的下行風險。

　　❷ A股盈利增速下滑，結構上向上遊、國企、老經濟集中。

　　今年上半年A股整體營收和盈利增速分別為12%和14%左右，相對去年同期分別下滑7個和2個百分點。

　　而在具體的盈利結構上，出現向上遊、國企、老經濟集中的現象。與之相對，中小板盈利連續三個季度下滑，創業板相比一季報明顯向下，側面反映新經濟正明顯減速。

　　❸ 通脹上行預期導致類“滯脹”擔憂。

　　7月CPI指數同比上漲2.1%，環比上漲0.3個百分點，也高於市場預期的1.9%。

　　近期一二線城市租房價格環比大幅上漲，壽光水災又導致全國各地蔬菜價格開始加速上漲，消費品通脹跡象已有所顯現。

　　通脹回升、經濟同時出現下行壓力，投資者對經濟運行周期開始出現類“滯脹”擔憂，這使得股票在大類資產輪動中處於相對不利的地位。

　　丨政策底、估值底夯實市場底，A股將經受住上述考驗。

　　❶ 政策底明確。

　　7月31日，中央政治局會議明確提出了六個“穩”，“穩就業”、“穩金融”被放在首位，下半年政策轉向信號明確。

　　其中，重大基建補短板項目、財政金融定向支持中小企業和創新企業以及以個稅改革為代表的減稅降費等政策效果有望陸續顯現，而PPI指數處於下行周期，這都有助於減緩市場對經濟“滯脹”的擔憂。

　　❷ 監管層呵護。

　　8月24日，國務院召開防範化解金融風險專題會議，貫徹落實“穩金融”，要求防範化解上市公司股票質押風險，創造良好市場預期，維護金融市場穩定。

　　另一方面，近期監管層也先後兩次表態要發揮並購重組的積極作用，從實質意義上看，外延並購政策的變化對A股上市公司盈利預期有著重要的正面影響。

　　❸ 估值底扎實。

　　截至8月31日，Wind全A指數的市盈率為14.5倍，已經回到了2014年牛市啟動時的估值水準。

　　從歷史數據看，當Wind全A指數的估值低於16.7倍時，買入指數並持有三年後獲得正收益的概率將達到100%。

　　因此，當前估值水準下的A股已具有較高的安全邊際，中長線投資價值顯著。這也可能是近期外資持續淨流入配置A股的重要原因。而9月MSCI納入A股權重提升，以及富時羅素指數或將納入A股，均有望進一步強化外資流入。

　　— 聊配置 —

　　丨無需過度恐慌，重點關注兩條配置主線。

　　綜上所述，我們認為政策底、估值底夯實市場底，A股將經受住9月美國對2000億美元中國商品加征關稅、聯儲加息、新興市場匯率風險以及國內經濟下行、季末流動性偏緊等事件的考驗，而隨著政策托底效果逐漸顯現，股指有望在考驗過後於四季度重新迎來階段性的修複行情。

　　建議投資者在A股最後的考驗期無需過度恐慌。

　　對於偏中長線的投資者而言，目前反倒是精選個股或指數，有序做價值投資的時間視窗。對於偏短線的投資者而言，目前可以適當控制倉位，待9月多重考驗過後、行情啟動修複時再行加倉。

　　配置上，可重點關注下述兩條主線：

　　❶ 估值合理、業績良好的金融板塊。

　　銀行、保險等板塊經過上半年的下跌，估值已經位於合理區間，同時中報業績的超預期也為公司價值提供了良好的支撐。

　　❷受益於周期性價格及政策利好的相關板塊。

　　油價維持高位，石化產業鏈的上遊如油服、化工等有較好的業績支撐和投資機會。而在自主可控政策利好的影響下，成長太空較大的行業主題也有較好的投資價值。

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