大灣區強化香港國際金融中心地位，債券通有望雙向擴容

2月18日，《粵港澳大灣區發展規劃綱要》（下稱“綱要”）正式發布。粵港澳大灣區囊括“2+9”個地區：香港、澳門兩個特別行政區與珠三角9座城市（深圳、東莞、惠州、廣州、佛山、肇慶、珠海、中山、江門）。其中，香港、澳門、廣州、深圳將作為中心城市，發揮異塵餘生帶動周邊地區的引擎作用。

從金融層面看，大灣區加強了香港作為中國國際金融中心的地位。在岸和離岸的界限將更為模糊，而互聯互通機制也將發揮更大作用。未來，大灣區究竟對金融業意味著什麽？滬深港通、債券通將如何擴大功能？離岸市場又將如何進一步發展？對此，第一財經記者專訪了中銀國際董事總經理、研究部副主管王衛。

王衛表示，“綱要確立了香港作為國際金融中心的地位，並對廣州、深圳作為區域性金融中心的發展也給了明確指示。”在他看來，債券通有望大擴容，未來“北向通”從資金流入量、品類到風險對衝工具都會繼續擴大，甚至離岸投資者可以通過“北向通”來更多參與一級市場的發行項目；“南向通”估計會以逐步開放的形式推進，內地投資者可以參與中資美元債等離岸債券品種的投資。

此外，滬深港通在連接兩地股市層面將發揮更大功能。早前在深港通推出時，兩地證監會原則同意將共同研究合作推出其他金融產品，並已就交易型開放式基金（ETF）納入互聯互通的投資標的達成共識。當前，眾多外資機構認為QFII（合格境外機構投資者）和滬深港通是互補且重要的投資A股的工具。

強化香港國際金融中心地位

王衛表示，在大灣區涉及的11個城市裡，最關鍵的是四個城市分別是香港、澳門、廣州、深圳，而香港的國際金融中心地位實則得到了確立和強化。

“相對而言，深圳則是需要對標國際，作為中國的高科技創新中心。廣州更多是作為區域經濟中心，服務區域經濟，例如製造業等。”他稱。

目前，粵港澳大灣區是“一國、兩制、三關稅區”的多元制度格局，這是其發展的最大制度優勢。在“一國”大背景下，香港保留了原有制度優勢，實行自由經濟政策，港元與美元掛鉤，金融市場開放，出入境相對開放和簡易，採用普通法制度，以中英雙語為法定語言，與國際商業市場完全接軌，同時也有“兩制”之便。中信建投的分析提及，“一國兩制”再加上三個獨立關稅區，為粵港澳大灣區對接國際、推動“一帶一路”建設提供了更加靈活的制度安排。

在王衛看來，未來內地和香港將是互相合作、取長補短，“這和美國有芝加哥、紐約、舊金山一樣，面對的客戶一致，但提供的產品偏重不同。”打個比方，正如機構也認為的，不論是A股市場還是港股市場，未來會產生一個“共同市場”的概念。在A股3000多家上市公司中，真正優質的公司大約有300多家，而在港股2000多家上市公司中，除去“A+H”股，也有300家左右的優質公司，再加上在美國上市的小部分優質互聯網企業以及B股的少數企業，總共會有600多隻優質股票，這些股票會成為“中國股票池”，國外投資者不會再刻意區分這些股票到底是A股還是港股，而是會直接購買股票池中的股票。

此外，在綱要中，大力發展海洋經濟也是一個重中之重。“大灣區就是臨海經濟區，航運、海洋資源、海洋服務、海洋環境等都是海洋經濟的組成部分，其要有配套的海洋金融，各界需要大力開發相關的海洋產業和貿易融資、投資和風險管理業務。例如，區域內海洋相關企業可以加大發行債券，也可以把海洋相關的資產證券化。”

債券通有望“南北”擴容

此次，綱要也提及，不斷完善滬港通、深港通和債券通。各界認為，債券通未來擴容的概率很大。

今年7月，債券通就將迎來開通兩周年，其發揮的作用明顯，2018年約有41%的淨增持通過債券通實現，而QFII以及中國銀行間市場等渠道的作用邊際減弱。資產配置方面，人民幣債券資產佔外資持有人民幣金融資產的35%，已成第一大類。在債券通一周年之際，債券通有限公司數據顯示，當時債券通帳戶數量就有356個，其中過半由國際機構投資者設立。德銀策略師劉立男認為，在人民幣債券市場即將於今年4月被納入國際指數的背景下，國際投資者愈加重視債券通發揮的門戶作用。

在王衛看來，北向通的資金流入將進一步擴大。截至2018年10月末，以人民幣計算，彭博巴克萊中國綜合指數回報率超過7.11%，10年期國債期貨的主力合約2018年累計大漲4.91%，在全球九成資產都在下挫的去年，中國的“債牛”加大了境外投資者的投資興趣；同時，近期監管機構將開放一系列債券通利好政策，包括推出交易分倉、實施即時貨銀對付交收方法、允許債券通投資者開展回購及衍生品交易等，未來通過債券通湧入的境外機構投資量將繼續擴大，交易更加活躍。

此外，王衛也提及了“新股通”、“新債通”的概念，即除了二級市場，未來境外投資者可能有望通過北向通更多參與債市一級市場投資。“例如此前財政部、國開行、央行在香港發債，以後在內地各種債券一級發行，境外投資者可以直接通過債券通來認購，而不需要相關機構再另外聘用律所、會計師事務所、投行班子去香港發行。”

值得注意的是，債券通的南向通尚未開通，但王衛認為其會逐步開放。“尚未開通的原因在於，中國境內債市，無論是交易所還是銀行間市場，交易場所集中度和場內屬性較高。然而，即使許多在香港發行的債券是在香港聯交所掛牌，但僅有極少數在交易所交易，境外債券交易基本依循國際慣例在場外（OTC）交易，OTC市場存在分散度較高的特點，歐美國家、日本等發達國家債券市場也以OTC交易為主。”

他表示，“境內機構在境外交易的經驗比較短、少，雖然技術上並無太大難度。實際上如果允許境內投資者在境外金融機構開立專用账戶，並通過債券通的方式進行投資，南向債券通也可以實現資金的閉環。屆時這將由經驗豐富的境外券商來執行，所以對投資者而言，場內還是場外交易均將便利。”

在王衛看來，境內“債牛”已經過半，相比之下，當前離岸中資美元債市場具有吸引力。在離岸市場，房地產企業、城投公司和金融機構是發債主力軍。“在政策放鬆、經濟有望企穩、地產龍頭市場佔有率更高的背景下，其實部分中資美元債券的收益率虛高，地產龍頭具備穿越周期的能力，應對流動性衝擊的準備已經越來越強，但此前它們在內地發債受到限制，因此需要在離岸市場付出更高的票息。”

海通證券認為，2019年中資地產美元債的發行需求主要受政策指導和相對剛性的再融資需求影響，發行規模將整體趨穩。受到期償付高峰來臨的影響，淨融資規模或保持低位。

數據顯示，投資級地產美元債2019年1月境內外利差中樞處於27至79個基點之間，較2018年同期提升約193個基點；高收益地產美元債今年1月境內外利差處於96至256個基點之間，較去年同期提升約208個基點。

提升互聯互通能級

基於大灣區綱要，兩地金融市場互聯互通的能級將不斷提升。

例如，綱要就提及，逐步擴大大灣區內人民幣跨境使用的規模和範圍；大灣區內的企業可按規定跨境發行人民幣債券；擴大香港與內地居民和機構進行跨境投資的空間，穩步擴大兩地居民投資對方金融產品的渠道等；同時，支持香港開發更多離岸人民幣、大宗商品及其他風險管理工具等。

2015年5月，中國證監會、香港證監會聯合宣布於當年7月正式開展兩地基金互認。開閘3年多來，已有近20隻北上互認基金獲批。王衛表示，在滬深港通、債券通的基礎上，未來還將有更多資金、資本進一步互聯互通，包括現在大家關注得比較多的“新股通”、“大宗商品通”以及“ETF通”。同時，大灣區內企業跨境發行人民幣債券的便利度也有望大大提升。

此外，他提出，未來發行、投資債券，無需再刻意區分點心債、在岸債券的的概念，“在境外以不同形式、不同文件發行的人民幣計價債券，其實只是跨了一個界，但如果這個界限是平的，也就沒有什麽界限了，當前的界限主要在於監管、制度。對企業而言，究竟是發行人民幣、美元還是歐元債券，並不過分考慮界限的概念，均可作為融資計劃的一部分，哪種貨幣價格更合適、發行量滿足需要，就以哪種發行。”

機構也呼籲，中國金融開放的進程不應因短期市場波動而停止，且吸引外資持續流入的關鍵在於推動雙向流通、強化資本市場的基礎設施建設、增加市場透明度和信用。此前亦有機構人士表示，可以想象，如果境外人民幣流動性收緊或波動很大，利率會被人為大幅推高，對境外投資者無論是投人民幣債券還是股票，都會形成障礙。試想如果目前境外人民幣利率到達5%以上甚至是10%的水準，那麽境外機構投資者進入中國債市的意願會大大受到抑製，甚至引發資本外流。同時，高企的境外人民幣利率也會使境外投資者對中國股票的投資價值產生懷疑，畢竟利率水準是決定股票價值的一大因素。