作者：曲 奇
盲盒玩家即將送泡泡瑪特上市。
6月1日晚，潮流玩具公司泡泡瑪特向港交所遞交招股書。
2019年，泡泡瑪特實現營收16.83億元，同比增長227%；實現淨利潤4.51億元，同比增長453%；毛利率高達64.8%，堪稱印鈔機。
業績爆發式增長的泡泡瑪特於2019年4月在新三板摘牌，隨後搭建VIE架構——被外界認為赴港上市的信號。2020年4月公司獲得超1億美元融資時，被傳即將啟動赴港IPO，如今泡泡瑪特已經敲響了港交所的大門，隻待港交所放行。
1、產品改革後成高毛利印鈔機
根據招股書，泡泡瑪特儼然是一家處於高速成長期的公司，2017至2019年，公司營收從1.58億增至16.83億，年複合增長率高達226%；淨利潤從160萬增至4.51億，年複合增長率1579%。實際上，泡泡瑪特成立於2010年10月，已經快10周歲了。
根據產品類別劃分，泡泡瑪特的營收可以分為兩大類：自主開發產品和第三方產品，其中自主開發產品又可細分為自有IP產品和獨家IP產品。
迄今為止，泡泡瑪特共運營85個IP，其中12個自有IP、22個獨家IP以及51個非獨家IP。IP數量雖然多，2019年營收佔比超過5%的IP只有4個，可以單獨列出的IP只有6個，6個IP貢獻了64.7%的營收。
2019年，Molly系列營收4.56億，同比增長113%，佔總營收27.1%。Molly系列可以稱為泡泡瑪特的救星，2016年4月，泡泡瑪特與Molly的創作者王信明簽訂獨家授權協議，並於8月推出Molly Zodiac盲盒系列，泡泡瑪特從而走紅，接著2017年泡泡瑪特實現年度盈利，扭轉了2014—2016連續三年虧損的局面。
Molly系列的推出，讓泡泡瑪特的產品結構發生了改變，從一家以第三方產品為主的公司，轉向以自主開發產品為主。2019年公司自主開發產品營收佔比82.1%，2017年僅為29.0%；第三方產品營收佔比由69.8%降為16.6%。
2019年讓泡泡瑪特維持高增長的主要是獨家IP產品，營收5.97億，同比增長463%，其中Pucky成為公司第二大系列，營收3.15億，同比增長320%，佔比18.7%僅次於Molly。
這裡需要注意的是，上市不足三年的Molly系列營收增長有所放緩，2019年營收增速113%，遠遠低於2018年420%的增長率。按照Molly的軌跡預測Pucky，Pucky的增長率有很大概率出現下降，泡泡瑪特要維持高增長，就需要持續推出新的爆款IP。
隨著公司自主開發產品佔比的提高，毛利率有顯著提升。2019年泡泡瑪特的毛利率高達64.8%，而2017年“只有”47.6%，兩年間泡泡瑪特將毛利率提高了17.2個百分點，堪稱潮玩界的印鈔機。
我們可以對比一下各行業龍頭公司的毛利率，2019年貴州茅台毛利率91.3%，五糧液74.5%，涪陵榨菜58.6%，海天味業45.4%，伊利股份37.4%。與同行業公司相比，2019年孩之寶毛利率64.8%，與泡泡瑪特持平，A股玩具公司邦寶益智毛利率32.7%，只有泡泡瑪特的一半，可見泡泡瑪特的毛利率絕對是頂尖水準。
根據招股書，泡泡瑪特不從事生產，所有自主開發的產品均由第三方負責生產，與泡泡瑪特相似的是休閑零食界的三隻松鼠和良品鋪子。2019年，三隻松鼠毛利率27.8%，良品鋪子31.87%。在休閑零食界，通過OEM模式生產的公司，其毛利率要低於自主生產公司的毛利率，2019年鹽津鋪子毛利率42.9%，來伊份43.85%，這兩家公司都是自己生產製造食品。
OEM模式的好處是，公司可以輕資產運營，減少對廠房、設備的投入。2019年末，公司物業、廠房及設備合計1.04億，在總資產中佔比僅為9.8%。OEM模式面臨最大的風險之一就是產品不合規，2019年泡泡瑪特就曾被消費者質疑甲醛超標，第三方生產的質量問題，泡泡瑪特很可能不會及時發現，甚至存在發現不了的情況。
2、五個渠道提高粉絲粘性
產品之外，渠道同樣重要。目前，泡泡瑪特有零售店、線上渠道 、機器人商店、展會、批發五大銷售渠道。
2019年，零售店營收7.40億，同比增長198%，佔比43.9%。截至2019年末，泡泡瑪特在全國33個一二線城市的主流商圈開設了114家零售店，報告期內零售店淨增51家。具有線下場景的零售店是確立市場地位以及與粉絲互動的最主要渠道。
線上渠道包括天貓旗艦店、泡泡抽盒機小程序、葩趣線上潮流玩具社區和其他中國主流電商平台。去年雙十一，泡泡瑪特在天貓旗艦店全天銷售額超過8000萬，1小時銷售額同比去年增長295%。2019年線上渠道營收5.39億，同比增長423%，可以說線上渠道的快速增長是營收的主要推動力，2019年線上佔比達到32.0%，和2017年比提高了22.6個百分點。
2019年，機器人商店營收2.49億，同比增長190%，是三個主要渠道中增長最慢的，營收佔比由16.8%下降到14.8%。截至2019年末，泡泡瑪特在57個城市開設了825家機器人商店。
除了IP和渠道外，潮玩界最重要的一環便是消費者。招股書顯示，目前泡泡瑪特線上+線下共計320萬名注冊會員，2019年注冊會員複購率達58%。盲盒隱藏款的高稀有性，激發消費者的收藏欲，拉高了會員的複購率。
泡泡瑪特在招股書中提到，潮流玩具市場主要增長的四大驅動力是：專注且日益壯大的粉絲群、從小眾市場到主流市場、賣座IP的持續發布、可支配收入和消費能力的提高。
泡泡瑪特主要消費群體在15—35歲之間，據泡泡瑪特CMO果小透露，泡泡瑪特58%的用戶年齡在30歲以下，其中“Z世代”佔比為32%。此前天貓發布的報告表示，95後最燒錢的五大愛好分別是手辦、潮鞋、電競、攝影和Cosplay。2019年在盲盒上花費超過2萬元的玩家已經超過20萬人，其中95後佔了大多數。
當前，泡泡瑪特還是靠特定閱聽人和少數玩家支撐起來的資本夢，2019年，鹹魚上有30多萬盲盒玩家進行交易，每月發布閑置盲盒數量較2018年增長320%，最受追捧的盲盒價格瘋漲39倍。
城內的玩家享受著刺激和狂歡，城外的非閱聽人群體無法理解，並稱之為智商稅，如此割裂的倆個群體，泡泡瑪特要如何從小眾走向主流，畢竟它不像同樣講“Z世代”故事的B站，視頻和遊戲更容易讓人接受。
3、泡泡瑪特的隱憂
根據弗若斯特沙利文報告，2015—2019年，中國潮流玩具市場規模由63億增至207億，年複合增長率34.6%。同期泡泡瑪特營收從0.45億增至16.83億，年複合增長率47.3%，高於行業發展增速。
2019年，按零售價值計，前五大品牌分別佔中國潮玩零售市場份額的8.5%、7.7%、3.3%、1.7%及1.6%。泡泡瑪特以8.5%的市佔率排名第一，但並沒有和第二名7.7%的市佔率拉開太大差距，同時前五名的市佔率合計為22.8%，說明市場較為分散，不存在絕對的領導者。
近兩年，盲盒行業的快速發展，資本市場也展示出了濃厚的興趣，除泡泡瑪特獲得多輪融資外，52toys和IP小站也獲得融資，泡泡瑪特的競爭對手也在發展壯大。
在一個需要爆款IP驅動的行業裡，泡泡瑪特的創始人兼CEO王宇曾說，“我自己覺得五年以後，我們有可能是國內最像迪士尼的公司，但是最像迪士尼不代表我們會像它一樣去拍電影，而是我們也將成為一個擁有多個IP的大型集團。迪士尼是通過電影這種藝術形式讓IP走進大家的生活，我們則是通過我們自己的方式讓IP為大家帶來美好和快樂。”
需要注意的是，泡泡瑪特85個IP中有51個是與供應商合作的非獨家IP，儘管非獨家IP收入僅佔9.5%，這些供應商也可能與上述競爭對手合作，從而讓泡泡瑪特業績產生波動。
而且，泡泡瑪特的IP是通過與藝術家合作得到授權，合作期一般為1—4年，之後是否續簽要另行討論。此外，2020年2月，其新品AYLA動物時裝系列盲盒被指出疑似抄襲娃娃城堡2017年的產品。隨後泡泡瑪特發表聲明致歉，承認AYLA動物時裝秀系列個別款式設計過程存在問題，並承諾下架有關設計雷同商品以及召回已售商品。
不具備創作能力，合作設計師還涉嫌抄襲，泡泡瑪特在成為迪士尼的路上，還要走很遠。
泡泡瑪特的前景受IP影響，也受粉絲情緒和消費能力影響。2020年疫情期間，泡泡瑪特曾關閉線下88家零售店和279間機器人商店，而線下門市是最重要的消費場景，衝動的購物欲和互動性是線上渠道無法取代的。與此同時，上海國際潮玩展也從原計劃的4月推遲至11月舉辦，由於旅遊限制，參展人數將有所減少。
疫情過後，泡泡瑪特是否會受到消費群體縮減開支的影響也未可知，從小眾走向主流，從來都不是一件容易的事。在不懂潮玩的人看來，泡泡瑪特已經收割了一批潮玩玩家，如今赴港上市，泡泡瑪特是否要在泡沫破裂前，收割二級市場的投資者呢？
根據公司目前的股權結構，創始人王寧夫婦合計持股56.33%，倘若成功上市，王寧夫婦無疑會成為最大的贏家。
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