東阿阿膠一季度凈利急墜創新低 應收帳款緣何逼近30億

「在頻繁提價之後，東阿阿膠盈利水準仍不復以往。為了業績，公司不惜使用激進的賒銷方式，甚至在旺季壓縮銷售費用，但依然抵擋不住業績下滑的腳步。2019年第一季度，三個關鍵業績指標均呈斷崖式下滑，這一現象是其上市以來首次出現」

《投資者網》 謝瑩潔

在多次提價效果不佳後，東阿阿膠股份有限公司（000423.SZ,下稱」東阿阿膠」）陷入了前所未有的困境。公司最新披露的一季報顯示，報告期內，其營業收入、歸母凈利潤、扣非凈利潤分別同比下滑23.83%、35.48%、38.36%，三個指標均呈現斷崖式下滑，這在東阿阿膠上市以來首次出現。

數據顯示，截至20119年一季度末，公司應收帳款仍高達28.16億元。而在2017年年末時，這一數值僅有10.57億元，公司下遊議價能力與市場競爭力的衰落由此可見一斑。

業績下滑

為避免2018年成為歷史性的業績轉捩點，東阿阿膠不惜鋌而走險。年報顯示，2018年東阿阿膠營業收入73.38億元，同比下降0.46%；歸母凈利潤為20.87億元，同比上漲2.08%；扣非凈利潤為19.15億元，同比下降了2.32%。

東阿阿膠營收與扣非凈利潤雙雙下滑，這似乎已在預料之中。早在2018年半年報公布時，公司歸母凈利潤、扣非凈利潤出現同比下滑4.35%、7.01%，直至三季報公布，業績頹勢仍舊未改，彼時唱衰聲此起彼伏。

2018年第四季度，公司終於扭轉乾坤。原因之一在於節省了成本。其財報顯示，2018年公司銷售費用為17.76億元，同比下降1.61%，其中市場推廣費、廣告費、運輸費均出現全面下降。

此外，公司還在一定程度上放寬了信用政策，根據年報，截至2018年年末，公司應收帳款及應收票據合計24.07億元，同比上漲127%，應收帳款周轉天數從上年的21.75天上漲到34.51天。

以賒帳的方式來拉動銷售，雖然短期內能夠修飾業績，但其造成的負面影響同樣難以規避，2019年一季度，公司實現營收12.92億元，同比下降23.83%；歸母凈利潤3.93億元，同比下降35.48%；扣非凈利潤為3.68億元，同比下滑38.36%。究竟是什麼原因導致東阿阿膠公的經營出現問題呢？

對此，該公司對此解釋稱，主要是受到公司下遊經銷商減少庫存量的影響。目前公司針對這一問題，正在積極調整下遊渠道，刺激公司的銷量增長。

但與之相悖的是，其應收帳款在2018年的基礎上大幅上漲，已達28.16億元。而在2017年年末時，這一項目僅為10.57億元。

回購護盤

就在財報披露後，多家機構也相繼發布相關研報，對東阿阿膠未來前景表示擔憂。華泰證券提出，財務指標顯示公司經營承壓，2018年第四季度公司應收帳款仍在提升，單季增量佔公司全年25%，且增量來自於商業承兌，預示銷售政策大幅寬鬆；同期銷售費用同比下滑，四季度作為推廣旺季，銷售費用下滑為近五年首次。

與此同時，投資者也選擇「用腳投票」。2019年4月24日至5月24日一個月內，該股累計下跌18.9%。為此，東阿阿膠於5月24日晚發布公告稱，公司擬以7.5億元至15億元的自有資金，以集中競價交易方式回購公司股票，回購價格不超過45元/股。本次回購系東阿阿膠自上市以來首次回購股份。

而這是否意味著公司依賴多年的提價策略不再有效？自2006年以來，東阿阿膠累計提價17次，每斤阿膠的售價，從最初的80元，一路漲到了3000元。這一策略始於2005年，公司業績提升遇阻，當時的新任總經理秦玉峰制定品牌策略，定位高端市場，並以「價值回歸」之名開啟漲價。

2006年至2009年，東阿阿膠收入、毛利率、凈利率全線上升。此後，東阿阿膠產品價格開始飆漲，2010年提價3次上調35%，2011年一次性提價60%，2012年累計提價50%，2013年兩次提價30%以上。

不過，自2013年開始，東阿阿膠毛利率從前一年的73.65%下滑至63.48%，此後一直維持在這一水準。顯而易見的是，提價帶來的收入增長，已無法覆蓋銷量降低導致的收入減少，但東阿阿膠仍在孜孜不倦地宣布漲價，2014年公司繼續提價70%，2015年再度提價25%，2016年上調14%，2017年11月份，上調10%，2018年12月，公司再度宣布漲價，一時間市場嘩然。

跨界轉型

對於東阿阿膠所謂的「價值回歸」，消費者顯然不再買帳。隨著阿膠銷量不斷下降，公司其他產品銷售情況也不容樂觀，華泰證券在研報中預計，公司阿膠漿2018年收入下滑約5%；中康CMH數據顯示，復方阿膠漿2018年終端銷售額下滑3.1%至21億元，剔除2018年年底5%的提價，預計終端動銷銷量下滑5%-10%。

阿膠系列產品整體增長乏力，東阿阿膠意圖另闢蹊徑。2018年公司開闢了海外市場，與韓國正官莊簽大約作，以拓展國際市場中阿膠產品的消費量，並獲得海關組織AEO高級認證。同時，公司打造的養生體驗旅遊項目「阿膠世界」2018年開園，入選首批國家中醫藥健康旅遊示範基地，全年接待遊客達118萬人次。

公司還表示，2019年將持續轉向高端滋補客群，復方阿膠漿定位氣血雙補，突破「藥品化」傳統認知，而阿膠糕將繼續深挖高收入消費人群。

2018年年報中雖未披露上述業務的具體營收數據，但註明了公司有一塊「其他主營業務」，收入規模為9.47億元，佔營收比例為12.9%，毛利率為10.30%。那麼，「其他主營業務」具體是指哪些業務？2018年開始轉型是否與提價策略失效有關？公司擬深耕高消費，是否意味著後續可能仍有提價計劃？業績頹勢何時才能從根本上得以改善？《投資者網》就上述問題多次向東阿阿膠董秘吳懷峰發去調研函，並致電上市公司，但公司未做出任何回復。（思維財經出品）■