30年20倍"LP王者"耶魯大學捐贈基金VC回報"不可阻擋"

　　30年資產翻20倍 “LP王者”耶魯大學捐贈基金：VC回報“不可阻擋” 配置比例創新高

　　來源：投中網

　　最近，耶魯大學捐贈基金（the Yale Endowment）公布了其2017年的年度報告。在VC行業，耶魯大學捐贈基金的大名幾乎無人不曉，它的業績也經常被視作行業標杆而廣為引用。

　　耶魯大學捐贈基金有多厲害？人民幣基金常常羨慕美元基金的LP高品質，實際上美元基金的LP也有等級之分——母基金、家族基金只能算一般，各大名校的捐贈基金是第一檔。而耶魯大學捐贈基金是第一檔中的第一檔，王者中的王者。

　　大學捐贈基金配置VC/PE基金的風潮，正是耶魯大學捐贈基金所開創的。耶魯大學捐贈基金不僅是開創者，並且直到現在仍是最優秀的，它的portfolio有康柏，戴爾、亞馬遜、谷歌、思科、Facebook、LinkedIn、Twitter、Uber、Snapchat、AirBnB……全球任何一家VC基金在這份名單之前大概都要兩腿發軟。

　　耶魯大學捐贈基金不僅是美國VC行業乃至科技產業的幕後大功臣，還是很多優秀的中國互聯網企業幕後的大金主。例如當年京東最需要燒錢的時候，是張磊的高瓴資本為劉強東輸送了彈藥，而高瓴資本最重要的LP正是耶魯大學捐贈基金。

　　2017年淨回報11.3% VC板塊領跑

　　年報顯示，耶魯大學捐贈基金2017財年（2016年7月至2017年6月）淨收益率為11.3%。過去五年中，除了2016年受市場影響回報較低外，均保持了10%以上的收益率，其中2014年更是高達20%。

　　耶魯大學捐贈基金把資產配置分為七大類，包括絕對收益類資產、國內股票、固定收益類資產、國外股票、杠杆並購、自然資源、不動產以及風險投資。VC板塊的預期收益率在2017財年為16%，是七大板塊中最高的。耶魯大學捐贈基金在年報中稱VC板塊的回報為“compelling”（不可阻擋的）。

　　在年報中，耶魯大學捐贈基金公布了過去十年七大類資產各自帶來的回報。其中最低的是不動產，年化收益率僅為2.1%；最高的為風險投資，達14%。耶魯大學捐贈基金幾乎在所有板塊的收益率都超過了市場基準收益率，包括主動型的（Active Bechmark）和被動型的（Passive Bechmark）。

　　另外值得一提的是，耶魯大學捐贈基金在計算實際收益率時會扣除通脹因素和管理費，在與國內的VC/PE基金、母基金作比較時需要注意。

　　VC基金配置比例達17.1% 創歷史新高

　　美國的各類大學基金在VC板塊上的平均配置比例是4.8%，耶魯大學捐贈基金要遠遠超出了這一水準。重倉配置VC板塊是耶魯大學捐贈基金引以為豪的看家本領，從2015年開始VC板塊就成為了僅次於絕對收益資產的第二大配置類別。

　　由於VC板塊的優異表現，耶魯大學捐贈基金的配置比例在2017年進一步增加，達到了17.1%，創下歷史最高水準。需要說明的是，耶魯大學捐贈基金把所有投資於非上市公司股權的基金均稱為VC基金，包括部分中國定義裡的PE基金。

　　耶魯大學捐贈基金在VC板塊的配置是複合型的，除了向各大明星VC基金輸送彈藥外，還包括名為“venture capital program”，專門投資於創新型初創企業的直投業務。過去20年這一業務的年化收益率達到了驚人的106.3%。

　　另外，2017年耶魯大學捐贈基金在杠杆並購板塊的配置比例為14.2%，與2016年基本持平。

　　穿越周期的大型PE 僅次於巴菲特的傳奇

　　截至2017年6月底，耶魯大學捐贈基金資產總額為272億美元，與1985年相比翻了20倍。

　　1985年對耶魯捐贈基金來說是一個很重要的轉折點，這一年來自華爾街的大衛·斯文森出任首席投資官，帶領耶魯大學捐贈基金開創性地打造出了“耶魯模型”。因為優異的業績，大衛·斯文森被媒體稱作僅次於巴菲特的傳奇式的機構投資管理人。

　　耶魯大學捐贈基金自稱其投資組合是學術理論與市場判斷相結合的產物。其理論基礎是兩位諾貝爾經濟學獎得主托賓與馬科維茨發展出來的“均值-方差”分析，或者簡單來說是在給定風險的條件下，追求收益率的最大化。

　　而在實際操作中，耶魯大學捐贈基金的做法基本上可以概括為，把自己變成一家大型PE機構。

　　如果將耶魯大學捐贈基金的資產配置與黑石等PE巨頭的資產配置相比較，會發現兩者之間極為相似。2017財年耶魯捐贈基金在包括VC與杠杆並購的傳統PE板塊一共配置了31.1%的資金，在不動產、自然資源又配置了18.7%。兩者相加，耶魯捐贈基金在另類資產上一共配置了近50%的資金。相比之下，在1985年耶魯捐贈基金把五分之四的資金配置在了國內股票、債券和現金資產上。

　　正是PE式的資產配置，讓耶魯大學捐贈基金與其它大學基金區別開來。此舉曾引發了巨大的爭議，但帶來了優異的長期成績。

　　耶魯大學捐贈基金過去20年的年化收益率為12.6%，過去30年的年化收益率為12.9%，是美國表現最好的大型機構投資者之一。過去十年間，耶魯大學捐贈基金有七年的收益率位居全美所有大學基金的第一位，說它是全美收益最好的大學基金也不為過。

　　事實證明，耶魯大學捐贈基金的投資組合還具有很強的穿越周期的能力。受市場影響，2016年美國多數大學基金業績慘淡，一大批基金業績為負，規模世界第一的哈佛捐贈基金收益率為-2%。但耶魯大學捐贈基金仍然取得了3.4%的正收益。

責任編輯：石秀珍 SF183