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黑天鵝 | 樂視之死:市值不及巔峰時1% 七大生態終成過眼雲煙

劃重點:

7月21日,樂視網迎來了最後一個交易日,股價最終定格在了0.18元,不到2015年巔峰44.72元的百分之一。截止今年一季報,樂視網還有超過28萬的投資者,今天,他們含淚告別。

樂視之死,有賈躍亭跑馬圈地資金鏈斷裂的因素,也有資本市場風格轉換的原因。樂視的故事,從來不是企業單一的羅曼蒂克消亡史,而是命運裁決、企業角力交融的樂曲。時代與個體的命運發生共振,衝垮巨頭壟斷的高牆,創造了新的商業世界。而有的企業踢著同樣的華爾茲舞步,卻在二胡的背景音樂下,顯得像跳梁小醜。

巔峰到退市時勢造英雄

故事要從2014年開始說起。

2014年在嚴厲的地產調控下,誰才是下一個經濟增長引擎?思考這個問題的人不僅僅有產業人,也有資本的弄潮兒。“蒜泥狠”“煤超瘋”後,資本也急需一個能夠說服自己的宣泄目標,本就像肆意縱火的狂徒,在尋找一個能夠熊熊燃燒的故事,在尋找一個能夠為自己添油加柴的夥伴。很快,一切都具備了。

2014年1月第一個交易日,創業板的市盈率達到61.68倍,創歷史新高。

2014年4月,央行重啟降準策略,從定向到全面發展,再到11月降息,有效緩解了企業融資成本高這一突出問題。

2014年9月,我國歷史性第一次提出“大眾創業、萬眾創新”,並且逐步演化為後來耳熟能詳的互聯網+X。

2014年10月,2011年興起的移動互聯網賽道已經誕生了各自領域的霸主。2014年是移動互聯網上市大年,資本進入收獲期,造富神話第一次走進大眾的視野,也刺激著每個創投圈的人,每個人都在敲自己腦袋思考下一個機會為誰開門。

2014年10月,中關村股權交易市場向全國開放,慢慢變成了新三板,不過只有少數人知道中國資本市場這艘巨輪轉舵了。

市場的變化和樂視雖沒直接關係,卻又緊密相關。

2014年,樂視網“一雲七屏”、“極致生態體驗”的大餅已成型,樂視第一次提出了以視頻為平台、硬體為載體構建商業生態的概念。賈躍亭自己也想不到未來3年內,所有的商業計劃書上,如果不畫幾個同心圓的表示生態,就不算一份合格的PPT。

降息和監管的轉舵,刺激風險偏好回升,而“創業板”“互聯網”“新經濟”“企業家精神”“資本市場改革受益”,都毫無二致落在樂視的頭上。

需求和供給完美契合的魔幻晶體,在2015-2016年發揮了巨大的魔力。2015年可以看做一個資本與實業完美“永動機”的過程。實業完成一個故事,資本給一個溢價,溢價再次推動故事情節的發展,一步一步向上,永無止盡。

2015年牛市巔峰相對2014年低點超過7倍的漲幅,讓樂視成為創業板最亮的星。

2016年初,央行開年的第一筆公開市場操作將利率上調了5個BP,看似在貨幣市場連個浪花都沒有激起,但誰也不知道,後面接踵而來的是“貨幣政策穩健中性”、“資管新規”、“信託通道關閉”、清理影子銀行。後面很多故事,盾安集團、東方園林、金盾集團……很多企業的變故,和這些事都有千絲萬縷的關係。

資金的流水總開關在慢慢關閉,樂視的七大“生態”的夢想也在逐個破滅。

2015年6月23日,知名財經教授、藍田造假發掘人、格力電器獨立董事劉姝威發表了《樂視網分析報告》,強烈看空樂視網,被業界嘲笑看不懂新經濟。

2016年年中,一篇名為《在兆市值路上蒙眼狂奔的樂視》的文章雖然從來沒有被公開發表過,卻在朋友圈被頻繁轉發。

此後。樂視危機爆發,緊急停牌,接下來的故事耳熟能詳,不必過多贅述。

2017年融創孫宏斌投資樂視,從信心滿滿,再到不留遺憾,再到“壯士斷頭”、“我傻呀,再投100億”。

2018年,恆大集團旗下恆大健康公告稱,以約67.5億港元收購賈躍亭旗下法拉第未來45%股權,結果當年雙方就鬧掰了,恆大為此交易付出了14億港幣的虧損。

至此,賈躍亭把身邊的所有人都坑了一遍後,再也沒人願意出手相助了。

2019年的春天很暖和,貨幣總閘重啟,定向降準時隔5年再次出現。不過,一切和樂視都沒關係了。2019年樂視虧損112億,行將就木,無藥可救。

2020年7月,樂視正式退市。

樂視的死也為產業研究者提出了一個深刻的問題:樂視的死是意外,還是必然?

雷軍的小米,2016年,也遇到了巨大的問題,出貨量不達預期,看衰四起。從死亡的樂視手上,雷軍接過了“生態”的概念,提出竹林共生理論。雷軍放言:小米硬體毛利不會超過5%,當硬體足夠多的時候,IOT生態就成功了!

愛奇藝,多像樂視的孿生兄弟。從來沒有盈利過,近5年虧損了317億!現在是中國頂級網站。

還有很多案例,在樂視潰敗留下的空白廢墟裡,都迅速崛起了一個燒錢且不看利潤看流量的的“樂視”。一位失意而離開北京的樂視前員工,聊起這些都憤憤不平,為命運感到不公。

“賈伯斯這麽牛的人也做了一件事,就做iPhone。我承認你們老闆很牛,但別人是5個茶杯12個蓋子,你們老闆是12個茶杯2個蓋子。”周鴻禕如是說。

鼎盛時期成燒錢機器七大生態成過眼雲煙

很多投資者好奇,樂視網又是汽車又是手機的,巔峰時期對外股權投資一共燒了多少錢?七大“生態”大部分都是虧損的,樂視網一共虧了多少錢?我們通過財務報表有限的數據做個統計和計算:

樂視的許多經營都是虧損的,至於到底背後經營虧了多少?

股權投資182億+版權收購68億+融創送的160億,這裡就是410億元了,除非有一本完整的破產報告出現,否則我們永遠不可能知道樂視到底虧了多少錢。那時候的花團錦簇,每個人都沒有意識到隨著2015年股災,2016年的資本市場已經變了。

會員補貼硬體成黑洞樂視網的烏托邦之夢

說起樂視網的衰敗,離不開當年賈躍亭硬體補貼的豪邁。即使會員收入頗為可觀,也抵不住每賣一台智能設備500-1000元的虧損。

樂視的財務報表在A股上市公司中是最神奇的,2017年至今通篇不提“毛利”,讓人無法計算出他的營業成本。最後一次出現“毛利”二字,也僅僅提到提升毛利,其余的什麽都沒有講。

以樂視1S為例,主芯片、射頻(296.9元)、存儲(227.7元)、功能模塊(76.1元)、主機板及被動器件(72元)、多媒體模塊(233.2元)、結構件(232.9元)、包裝及配件(74.6元)、製造損耗售後(97.2元),合計1310.6

樂視幾乎以自殺式的方法在佔領市場。2016年的平均價格達到389.12元,連製造成本都不夠。事情的一開始就走入誤區,還不要計算樂視的運營、推廣費用等。到了2015年,樂視每賣1台智能設備就要虧損500元,到2016年虧損接近1000元,樂視能挺到2017年才崩盤已經是個奇跡。

當移動互聯網紅利逐步退潮,支撐不下去又想融資的企業,就不惜低價虧損換取運營數據。2018年淘集集資金鏈斷裂,創始人張正平在前述公開信中反思說:“當業績增長受到了極大的影響,銷售額出現停滯時,自己把過多的時間花在了融資上,想通過融資款來解決當前增長的問題,延誤了最黃金的自救期,策略上選擇繼續虧損獲取用戶,這裡犯了一個極大的錯誤!”

樂視也是一樣的,樂視曾想利用會員把錢賺回來,但可能麽?樂視會員一年才200元,僅2015年平均每台硬體上的虧損就需要2年半時間會員的彌補,何況買版權不要花錢麽?為了買版權、製作影視劇,到2016年年底樂視累計持有的版權達到68.82億元。如果算上樂視體育的版權呢?

樂視體育歷史累計融資88億元。所擁有的版權遍布世界五大洲,由於樂視體育是非上市體系的公司,信息披露不明,不過中超的版權就能投27億,這麽多賽事100億元。不過分吧?假設上市公司和樂視體育版權費用總計為68.82億+100億=168.82億,我們來做個計算:

還不算人員工資、房租水電、各類運營費用,手機的更新換代平均1.5年一次,前一筆補貼還沒通過會員收回來,第二筆補貼就下去了。

到了2016年,每台硬體虧損達到1000元左右,買了2600萬台,黑洞越來越大,向來以“財技”聞名於世的賈躍亭,硬體補貼這筆账確實沒算明白。

大多數上市公司至少應該有一個現金奶牛業務再去考慮多元化發展,比如美的集團,它的空調業務可以帶動其他品類的家電一起騰飛。樂視自身視頻板塊可能算是一個明星業務,結果硬生生做成了問題業務,還連續做了7個生態:汽車、視頻、電視、手機、體育、金融、雲生態。這七個生態在原有領域都有巨頭存在,任何一個領域想做好都不容易,樂視同時在七條戰線作戰,這不是在自殺麽?

神奇的樂視網財務報表連續三年所得稅為負數

其實樂視網這顆雷是完全可以規避的,東窗事發前,資本市場有很多質疑樂視財務問題的文章,通過這些分析,可以提前發現樂視存在的問題。不過多數投資在資本的狂歡中迷失了自我,對這些質疑樂視的分析嗤之以鼻。

人生不可避免的三件事:出生、死亡和納稅。可樂視從2014年開始,所得稅就是負數,這意味著,國家不僅僅不要企業繳納稅款,還發錢給企業。難道這是常見的稅收返還?其實不是的,如果是稅收返還,直接衝減相關所得稅即可,不可能還多返的。也可以計算入營業外收入,怎麽會所得稅為負數?

賈躍亭利用會計的方法核心在於子公司虧損!國家規定,如果公司虧損了,未來如果能有把握盈利,那就可以稅前扣除。舉個例子:

公司虧損了100萬,稅法規定的所得稅是25%。在做账的時候,公司會計說,我未來能夠有把握把這100萬賺回來。未來我就可以少交100*25%=25萬的稅。於是今年實際的所得稅為-25萬,稅後淨利潤為-100-(-25)=-75萬元。樂視網通過大規模的認定未來能盈利,無形中增加許多“利潤”。

關聯方交易巨大“生態化反”畫餅

關聯方交易在資本市場上是財務造假的高發區,把關聯交易吹得天花亂墜,賈躍亭不是第一個但可能是最溜的。

漢能集團也玩過這招,其銷售收入基本都來自母公司。漢能集團提的概念是“哺育”:上市公司業務還小,需要母公司哺育。既然有能力哺育一個企業,為什麽母公司不上市呢?

相比之下,賈躍亭的對關聯交易給出的說法是“生態化反”,一個拗口、晦澀的詞語,意思是讓各個生態之間發生化學反應。所謂的化學反應無非關聯交易罷了,可能賈躍亭自己都不清楚各個控制的公司之間有多少爛账。

關聯方交易可分為關聯方收入和應收應付款、關聯方非經營性資金往來、關聯方採購、關聯方擔保,樂視體系關聯方交易龐大到可怕。

“生態化反”第一步:左手倒右手

樂視的財報是從2014年開始變差的,關聯方交易大幅度攀升。樂視網與非上市公司體系的關聯交易從2014年的0.58億元變為2016年的90.78億元。關聯方收入,特別是大股東控制的關聯方交易,本身就不容易受控。不容易收錢,因為不敢收。不容易定價,因為不敢清楚定價。結果這兩個大忌樂視都犯了,樂視崩潰的原因就是因為關聯方不付款!

樂視的硬體負利潤,賣一個虧一個,是通過樂視控制的樂帕商務賣的。違背了關聯交易必須市場定價的規則。是非上市體系侵佔上市體系利益,有掏空上市公司的嫌疑。然而,都被“生態化反”掩蓋了本質。

這些都足夠引起警惕了,不過當時所有人都被“生態化反”蒙蔽雙眼,覺得大量關聯方交易才是“化學反應”!

生態化反第二步:抽逃資金

樂視網關聯方收入的真實性本來就應該質疑,親兄弟還明算账,當賈躍亭減持股份資金借給上市公司的時候所有人都豎起大拇指點讚,殊不知樂視的關聯方拿了東西不僅不還錢,還從上市公司體系抽逃資金。

2014年12月和2015年2月,賈躍芳與上市公司分別簽署《借款合約》,累計承諾借款不低於16.78億元;2015年6月和11月,賈躍亭與上市公司分別簽署《借款合約》,累計承諾借款不少於57億餘元。賈躍亭最高峰借給上市公司47億,時間是2015年中,但是到了2016年危機開始發酵時候,賈躍亭逐漸收回。所以累計借款時間大概是1年左右。

賈躍亭和賈躍芳的確是借給公司錢,在出事的前夕,把錢又抽走了!不僅不借了,還持續從上市公司抽取資金。賈躍亭旗下的其他公司從樂視網中借走了和經營無關的資金數額龐大,到了2019年借款餘額還有4.78億元,這筆錢恐怕是還不上了。

生態化反第三步:拿東西不付錢

樂視非上市企業還欠錢不還,結合看關聯方交易和關聯方的欠錢的餘額,賈躍亭從上市公司拿錢、拿貨物基本都沒有付錢。這就是“生態化反”的威力吧。2018年和2019年應收款餘額減少並不是賈躍亭真的把錢還上了,而是被上市公司做了資產減值處理。大概賈躍亭撫摸著樂視網的代碼輕輕說:“不掏空你,掏空誰?”

生態化反第四步:違規擔保填大坑

2016年7月,筆者幾乎同時接到了兩份PPT,一份來自萬達、一份來自樂視體育。條款幾乎一模一樣,實際控制人擔保,若萬達私有化後2年內沒有上市,以年化12%回購,萬達集團擔保。若樂視體育2018年沒有成功上市,賈躍亭個人擔保。

還記得FA拿著翻頁筆在我們辦公室的激昂演講:無論是擔保方的實力、企業的巨大聲譽、絢麗的股東方還有PPT本身描述的企業前景,讓人無法找出任何破綻,不過以多年的直覺拒絕了。

後來的事大家都知道,萬達為了履行諾言,賣掉了大量的資產,融創是最大的接盤方;樂視的賈躍亭遠走美國,最大的接盤方依然是融創。上市公司違規對樂視體育股東及樂視雲股東擔保案件,根據2019年案件判決及進展情況,計提樂視體育、樂視雲案件負債約90.64億餘元!樂視網被擔保坑了接近100億。

2018年的融創業績交流會上,樂視和萬達會在孫宏斌的口中再次交集起來,孫宏斌說:“我從一月份就告訴賈躍亭什麽叫斷臂求生,但是他有的時候處理事情不堅決,缺壯士斷腕的精神,你看人家老王!這就是一個成功的企業家。”

時間的洪流繼續裹挾著眾生前進,無論樂視虧掉的數百億當時砸出了多大驚雷,現在看起來都不過是小小的水漂。但是樂視提醒了所有人:

夢想家們,企業的夢想成為現實,需要更多的執行力。

企業家們,要明白企業的能力圈,圈內是管理的藝術,圈外是商業的科學和巨大的風險。

投資家們,不要脫離商業的邏輯談投資,不要脫離風險談夢想,多看看財報,也許能保命。

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